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Açúcar: Na antessala do inferno

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Em nosso último comentário do ano passado atentamos para o fato de que o mercado futuro de açúcar em NY teria enormes dificuldades em ultrapassar a barreira dos 20 centavos de dólar por libra-peso neste ano de 2022.

O racional por trás dessa afirmação era (e ainda é) que todos os fundamentos que davam sustentação aos preços já estavam devidamente refletidos nele e destacávamos que não seria prudente postergar as fixações de preços do açúcar para exportação para a safra 22/23, sob o risco de ver os valores em reais por tonelada se deteriorarem.

Bem, não apenas o preço do açúcar caiu US$ 20 por tonelada na bolsa de NY desde o último comentário em 17 de dezembro, mas ao contrário das expectativas de 10 entre 10 economistas, o real surpreendentemente se fortaleceu em relação ao dólar resultando numa redução do valor do açúcar em reais por tonelada, que despencou dos R$ 2,500 por tonelada naquela data para R$ 2,230 pelo fechamento de sexta-feira. Em resumo: R$ 270 por tonelada evaporaram.

A diferença, no entanto, refere-se ao vencimento março/22 que muitos podem argumentar que já não existe mais fixação pendente para esse contrato. No entanto, tomando a média simples dos vencimentos da safra 22/23, sem considerar a curva do NDF (Non-Deliverable Forward), um contrato a termo de moeda com liquidação financeira, ela caiu R$ 240 por tonelada no período considerado.

A firmeza da moeda brasileira frente ao dólar deveu-se parcialmente à elevação dos juros pelo Banco Central do Brasil atraindo investidores estrangeiros e pressionando a cotação do dólar. Mas, esse é apenas um dos fatores que contribuiu para a queda dos preços do açúcar no mercado internacional. Por exemplo, a liquidação da posição comprada dos fundos pressionou os vencimentos mais curtos em NY, que chegou a ter um desconto anualizado de 9.5% em relação ao final da curva, mas caiu quase pela metade.

Explicando melhor, no final de outubro passado, o março/22 encerrava a 19.27 centavos de dólar por libra-peso enquanto o julho/24, o mais longo vencimento disponível pela bolsa naquele momento, negociava a 15.29 centavos de dólar por libra-peso. Ou seja, a curva de preços que mostrava um desconto anualizado de 9.5%. No fechamento desta última sexta-feira, o desconto era de 5.70%, movido principalmente pelo declínio dos vencimentos mais curtos em relação aos mais longos.

É preciso considerar que o desempenho do mercado futuro de açúcar teria sido bem pior se as usinas não estivessem já bastante fixadas para a safra 22/23 (estimamos que no final de janeiro o percentual deva alcançar 60%) aliviando assim uma possível pressão de venda decorrente desses hedges. Mas, tem mais fatores.

Existe, no momento, um consenso entre diversos analistas de que a produção de cana para 22/23 será bem melhor do que a safra que se encerrou. Os números que circulam no mercado vão de 540 até 575 milhões de toneladas de cana. Nossa estimativa da produção de cana no Centro-Sul para a safra 22/23, publicada em 18 de janeiro, é de 555 milhões de toneladas, um acréscimo de 6.39% em relação à safra anterior. Estimamos que o Centro-Sul vai produzir 33.8 milhões de toneladas de açúcar e 28.6 bilhões de litros de etanol, dos quais 3.2 bilhões de litros de etanol de milho.

A produção de açúcar no Brasil pode – dependendo da escolha que as usinas fizerem em relação ao mix de produção – chegar aos 40 milhões de toneladas, volume suficiente para atender ao declinante consumo interno e à exportação. Muito improvável que tenhamos problemas de disponibilidade de açúcar por parte do Brasil. Adicione-se ao cenário que a Índia e a Tailândia vão produzir mais açúcar este ano comparativamente à safra anterior, principalmente a Tailândia, cuja produção cresce quase 60%. Pode haver déficit no mundo? Se houver será desprezível.

O que pode elevar os preços do açúcar no mercado mundial, então? Os riscos geopolíticos que aparecem no horizonte sugerem que, em caso de conflito entre Rússia e Ucrânia e os possíveis desdobramento a partir dele, o petróleo pode atingir 100-120 dólares por barril. Nesse caso, as usinas provavelmente penderiam para uma produção maior de etanol considerando que a arbitragem deste com o açúcar lhe seria favorável. Mas, outras variáveis entrariam na equação. Se o real continuar a se valorizar em relação ao dólar, qualquer aumento do petróleo no mercado internacional teria efeito nulo em reais por barril.

O Banco Central do Brasil deve aumentar novamente os juros no próximo mês, como medida de contenção da inflação. Com isso, o consumo se retrai e a possibilidade de formação de estoques é grande comprimindo os preços. Isso, sem falar que o cenário político eleitoral vai trazer um componente mastodôntico de risco e volatilidade no câmbio, tornando o processo decisório ainda mais turvo.

Dizem que na antessala do inferno, segundo Dante Alighieri em sua Divina Comédia, estão os covardes e os indecisos. A boa notícia é que na obra escrita pelo poeta florentino no século XIII não há nenhuma referência sobre os traders de açúcar que optaram for não fazer seus hedges de venda quando os preços beliscavam os R$ 2,500 por tonelada.

Brincadeiras à parte, na verdade o mercado mundial vive uma situação peculiar. Nos primeiros dias do ano assistimos às commodities se fortalecendo juntamente com a moeda americana, quando o normal é que elas tivessem trajetórias opostas. Agora, vemos tanto o açúcar quando o dólar enfraquecendo (no Brasil). Está bem fácil decidir.

*Arnaldo Luiz Corrêa é diretor da Archer Consulting

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